平安(ān)首经团队(duì)：钟正生/张璐/常(cháng)艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新增社(shè)融表现乏力。继一季度(dù)“天量”投放后，2023年4月社融增(zēng)长(zhǎng)明显降温，比去年4月疫(yì)情冲击期间创下的低点仅多增2873亿元，“稳信用”压力(lì)有所(suǒ)显现。社融骤降的主要拖累在于人民币信贷(dài)增势放缓， 4月降至(zhì)2008年以来(lái)历史同(tóng)期的(de)次低点（仅(jǐn)略高于2022年同期(qī)）。表外融资和直接融资基本延(yán)续了一季度(dù)的格局。1）委托贷款和信托贷款(kuǎn)小(xiǎo)幅正增长；未(wèi)贴现(xiàn)银(yín)行承兑汇票较去年同期(qī)降幅(fú)收(shōu)窄；2）企业直(zhí)接融资较去年同期有(yǒu)所(suǒ)下降，主因债券到期规模较大(dà)。3）政府债(zhài)融(róng)资规(guī)模同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。2023年提前(qián)批的剩余发行(xíng)额度不及万亿，截(jié)至(zhì)5月上旬尚未下(xià)发剩余批次的地方债(zhài)额度，期间空档(dàng)可能拖累(lèi)政府(fǔ)债融资表现(xiàn)。

　　新增人民币贷款(kuǎn)偏(piān)弱，增量明显(xiǎn)弱于历史同期均值。各分项从(cóng)强到弱(ruò)排序，企业中长期贷(dài)款>；企(qǐ)业短(duǎn)期贷款>；居民短期(qī)贷款>；居民(mín)中(zhōng)长期贷款。新增(zēng)人民(mín)币(bì)贷款的最大问题仍(réng)然在于居民中长期贷款，房(fáng)地产销售不振使其增(zēng)量不足，居民(mín)预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又(yòu)雪上加霜。但基(jī)于(yú)4月(yuè)这个信贷投(tóu)放(fàng)传统淡季的(de)数据，尚不能得出(chū)企业信贷(dài)需求不足的结论。一方面，企业中长期贷款(kuǎn)在一季度(dù)大幅高增后，4月又创(chuàng四字拟声词有哪些ABAB式，abcd四字拟声词有哪些)历史同期新高，仍能(néng)有效发力；另一方面，表(biǎo)内(nèi)票(piào)据维持(chí)低增长(zhǎng)（与去(qù)年1-5月表内票据高(gāo)增长(zhǎng)形成(chéng)对比），也意味着(zhe)目前企业贷款需求或(huò)许尚可(kě)。此(cǐ)外，4月初以来存款(kuǎn)利(lì)率市场化改革较快推进，这有助(zhù)于缓(huǎn)解(jiě)银行面临的净息差压力，增(zēng)强其支(zhī)持实体经济的可持续(xù)性，能(néng)够为企业贷款利(lì)率(lǜ)的进一步(bù)下(xià)调“蓄力”。

　　从货(huò)币供应量和存款数(shù)据(jù)看：1）M1同(tóng)比小幅(fú)回升(shēng)。每年(nián)前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走势(shì)影响较大，或是(shì)驱(qū)动其变化的(de)主因。在贷款扩张的同(tóng)时(shí)，企业存款也有边际(jì)改善。2）M2同比增速(sù)有所回落。4月居民资产(chǎn)再配置，银行(xíng)理财规模重回扩张(zhāng)，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比(bǐ)增速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数变化也有较强影响。3）居民存款同比少(shǎo)增。考(kǎo)虑到4月多家中小银行下调挂(guà)牌存款利率、银行(xíng)理财市场火热、居民(mín)提前偿还房贷规模(mó)较高，其驱动(dòng)因素更多是家(jiā)庭资产的再配置，流(liú)向消费规模可(kě)能较为有限。4）4月(yuè)财(cái)政存(cún)款同比大(dà)幅多增，但结(jié)合基(jī)建相关高频开(kāi)工率和重(zhòng)大(dà)项(xiàng)目开工金额数据看，财政对实体(tǐ)经济支(zhī)持(chí)力度可能(néng)有所减弱。从4月金融(róng)数据看(kàn)，房地产恢复仍然(rán)缓慢，此(cǐ)时(shí)若财政(zhèng)基建(jiàn)支持力(lì)度(dù)不稳，可能(néng)导致中国(guó)经济环比增长动能较(jiào)快衰减。

　　目前社融增速回升幅度较小(xiǎo)，但与名义GDP增速对比看，货币政策对(duì)实体经济的支(zhī)持还是比(bǐ)较有力的。即便按2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的(de)情形(xíng)（假设全(quán)年录(lù)得6％左右的(de)实际(jì)GDP增速，加上1到(dào)2个点的GDP平减(jiǎn)指数），10％的社融(róng)增(zēng)速也(yě)应(yīng)足够与之(zhī)匹配。我(wǒ)们(men)认为(wèi)，后续需(xū)通过财政加力、促(cù)进房地产修复、促进家(jiā)庭(tíng)超额储蓄动(dòng)用(yòng)等方(fāng)式扩(kuò)大总需求(qiú)，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社(shè)融表现乏力

　　新增社融表现(xiàn)乏力。2023年(nián)4月新增社会融资(zī)规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量(liàng)同比增速持平于(yú)上(shàng)月的10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情(qíng)多点散发、社融一度触“冰”的(de)低基数效应，以(yǐ)及今年一季度“开门(mén)红”期间(jiān)社融月均(jūn)同比(bǐ)多增(zēng)8200多亿(yì)的亮(liàng)眼表现，4月社融表现乏力“稳(wěn)信用”压力有所(suǒ)显现(xiàn)。从分项(xiàng)看：

　　一方(fāng)面，人民币(bì)信贷(dài)增势(shì)放缓，是(shì)4月社融骤(zhòu)降的主要(yào)拖累。2023年4月人民(mín)币贷款4431亿元(yuán)，为2008年(nián)以(yǐ)来历史同期(qī)的次低点（仅(jǐn)较2022年同期高815亿元）。不过，得益(yì)于出(chū)口边际回暖、人(rén)民币汇率相对稳定，4月外币贷款(kuǎn)同比(bǐ)有所少减。

　　另一(yī)方面，表外融(róng)资和直(zhí)接(jiē)融(róng)资基本(běn)延续了一季度(dù)的格局。

• 　　一则，企业直接(jiē)融资同(tóng)比缩量，继(jì)续(xù)小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非(fēi)金融企业境内股票(piào)融资分别同比少增809亿元(yuán)、173亿(yì)元。今(jīn)年春节(jié)后，企业贷款发(fā)行规模(mó)持续高于去(qù)年同期，但到(dào)期(qī)偿(cháng)还也迎来高峰，对(duì)净融资构成(chéng)拖(tuō)累。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月推出的500亿元民营企业债(zhài)券(quàn)融资支(zhī)持工(gōng)具(jù)（第二期）尚未开始投放使(shǐ)用，相(xiāng)关政策支持(chí)还有待(dài)落(luò)地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但(dàn)需警(jǐng)惕其“后劲(jìn)”。今年前(qián)4个月，财(cái)政四字拟声词有哪些ABAB式，abcd四字拟声词有哪些继续(xù)前(qián)置发力，政府债(zhài)融资规模(mó)较去年同期累计(jì)多增3114亿元。以财政(zhèng)预算数据看，2023年政府债融资(zī)的总体规(guī)模与(yǔ)去(qù)年(nián)相当(dāng)。但不同之(zhī)处在于，2022年在3月底就(jiù)已经(jīng)下达剩余批(pī)次的新(xīn)增地方债额度，而2023年截(jié)至(zhì)5月上旬仍未下发剩余批次的地方债(zhài)额度，且提前(qián)批的剩(shèng)余发行额度不及(jí)万亿。如(rú)果近期下达地方债额度，按照(zhào)往年节(jié)奏，经(jīng)过地方政府(fǔ)项目额(é)度分配、预算调整程序，剩(shèng)余(yú)批次地方债可能(néng)至6月(yuè)中下旬才能(néng)发(fā)出，期间的“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三(sān)则，表外融资同比多(duō)增，持续对社融构成小(xiǎo)幅支撑(chēng)。其中，委托贷款(kuǎn)和信托贷(dài)款单(dān)月(yuè)小幅新增，相比去年同(tóng)期分别多(duō)增85亿元、少减(jiǎn)734亿(yì)元。在表内票据贴现(xiàn)减(jiǎn)少(shǎo)的情况(kuàng)下，未贴现(xiàn)银(yín)行承兑汇票较(jiào)去年同(tóng)期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款为7188亿元(yuán)，比去(qù)年同期低(dī)点仅(jǐn)略有多增，相比(bǐ)18年-21年(nián)同期均值(zhí)少增6237亿(yì)元。各(gè)分项(xiàng)从强(qiáng)到弱(ruò)排序(xù)，“企业中(zhōng)长期(qī)贷(dài)款 >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居(jū)民短期贷款(kuǎn) >； 居(jū)民中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居(jū)民中长期贷(dài)款单月净偿还(hái)规模达(dá)历史新高，相比18年-21年同期均(jūn)值多减(jiǎn)5410亿(yì)元；

• 　　居民短期贷款同(tóng)比少减，但较18年-21年同期均(jūn)值(zhí)多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同比(bǐ)多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业(yè)中长期贷(dài)款延续前(qián)期亮(liàng)眼表现，同比大幅多增4071亿元(yuán)，且创(chuàng)历史同期新(xīn)高(gāo)。

　　总体(tǐ)看(kàn)，新增(zēng)人(rén)民币(bì)贷款的最大(dà)问题仍然在(zài)于居民中长期贷(dài)款，房地产销(xiāo)售低迷使其增量不足，居民(mín)预期偏弱、提前偿还存量(liàng)房贷又雪上(shàng)加霜。基于(yú)4月这个信(xìn)贷(dài)投放传统淡(dàn)季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足的(de)结论。

• 　　一方面，企业中(zhōng)长期贷款在一(yī)季度大(dà)幅高(gāo)增后，4月又创历史同(tóng)期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据维(wéi)持低增长（与去年1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对比(bǐ)），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求或许(xǔ)尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以来存款(kuǎn)利率市场化改革较快推进，这有助于缓解银行(xíng)面临的净息差压力，增强其支持实体(tǐ)经济的可持续性，能够为(wèi)企业贷款利(lì)率的 进(jìn)一步下调(diào)“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅回升(shēng)。一方面，从历史规律看，每年前(qián)4个月(yuè)翘尾因素(sù)对(duì)M1同(tóng)比走势(shì)的影响较大(dà)，这可能是驱动其变化的(de)主(zhǔ)要原因。另一方面(miàn)，在企业贷(dài)款扩张的同时(shí)，企业(yè)存(cún)款也有边际改善(shàn)，4月(yuè)新增规模(mó)约1408亿元，而21年、22年(nián)4月(yuè)企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比增速(sù)有所回落。一方面，4月信(xìn)贷(dài)扩张(zhāng)乏力，对M2的支撑(chēng)不强(qiáng)。另一方面(miàn)，居(jū)民资产(chǎn)再配置(zhì)，银行理财(cái)规模重(zhòng)回扩张，对M2也(yě)形成拖(tuō)累。此外，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百(bǎi)分点，基(jī)数的变(biàn)化也(yě)有较强(qiáng)影响。

　　4月居(jū)民存款出现了(le)2022年3月以来的(de)首次同(tóng)比少增，其驱动因(yīn)素更(gèng)多(duō)是家庭资(zī)产的再配置，流向消费(fèi)的规模可能较(jiào)为(wèi)有限。4月以来多(duō)家中小银行下调挂牌(pái)存款(kuǎn)利(lì)率（据融(róng)360监测数(shù)据，4月(yuè)份农(nóng)商行1年、2年、3年、5年期存(cún)款平均(jūn)利率分别环(huán)比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理(lǐ)财市场需求(qiú)火热，居(jū)民提前偿还房贷(dài)规(guī)模较高（4月居(jū)民中长期贷(dài)款净偿还规模达历史新(xīn)高(gāo)）。

　　值得警(jǐng)惕的是(shì)，4月财(cái)政存款同(tóng)比大幅多(duō)增4618亿元(yuán)，去年同期留抵退税推进存在一定影(yǐng)响。但结合其(qí)他(tā)指标看，财政对(duì)实体经济的(de)支持(chí)力度可能有所减弱，基建(jiàn)投资相(xiāng)关(guān)的高频指标出现了下行的(de)苗头(tóu)（4月下旬以来，全(quán)国(guó)高炉(lú)开工率、电炉开工率、独立焦化厂焦炉生(shēng)产率、水泥磨机运转率、石油(yóu)沥青开(kāi)工率等指标环比走弱），重大项目开工金额同(tóng)环比较快(kuài)下滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月(yuè)全国(guó)各地(dì)重大项目开工总投资(zī)额约28078.26亿(yì)元(yuán)，环(huán)比下降34.0％，不及去年同期的(de)半数）。从4月金(jīn)融数据看(kàn)，房(fáng)地产恢(huī)复仍然缓(huǎn)慢，此时如果财政基(jī)建支持力度不稳，可能导致中国经济的环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 四字拟声词有哪些ABAB式，abcd四字拟声词有哪些